Informe Económico. A LA ESPERA DEL ACUERDO CON EL FONDO

05 de junio de 2018

1. Mercado de cambios: dudas internas con un volátil contexto externo

• Luego de la devaluación de casi un 20% en la primera parte de mayo, tanto el mercado cambiario como  las tasas de Lebacs gozaron de cierta tranquilidad por un breve lapso, antes de que volvieran a surgir presiones en ambos frentes. De hecho, el dólar ya se ubica prácticamente en el “mágico” techo de $25 (que el BCRA continúa marcando con la postura de venta de USD 5.000 millones), pese a ventas importantes de divisas del Tesoro a través del Banco Nación. Esta dinámica se da en un contexto global de cierta aversión al riesgo relacionada ahora con incertidumbre política en Europa, que ha derivado en un nuevo round de fortalecimiento global del dólar.
• El nuevo round de volatilidad en los mercados globales se derivó principalmente de los sucesos políticos en Italia y los riesgos que ellos implican para el mantenimiento de la zona euro, con una menor incidencia del inesperado recambio de autoridades en España. El “fly to quality” resultante hizo caer la tasa de los bonos del Tesoro americano, al mismo tiempo que se producía una corrección en los mercados de acciones, un debilitamiento del Euro, un aumento de la volatilidad financiera y una fuerte suba en los rendimientos de la deuda soberana de Italia.
• El volátil contexto internacional torna probable que a nivel local se mantengan las presiones sobre el dólar (al menos mientras que no se defina el Acuerdo con el FMI), siendo cuestión de tiempo que se rompa el techo de $25. Ello pese a que el tipo de cambio real multilateral se encuentra casi 20% por encima del pico de atraso cambiario de la actual gestión, alcanzado a mediados de diciembre del año pasado.
• El contexto local y externo no otorgan margen para reducir las tasas de interés, al menos en lo inmediato. Solo los detalles del acuerdo con el FMI podrán eventualmente descomprimir el mercado financiero, pero no solo ello no es seguro, sino que tampoco está asegurado (aunque se considera probable) que los detalles del acuerdo sean conocidos antes de la próxima licitación de Lebacs, el martes 19 de este mes. La descompresión del mercado, si se produce, dependerá de los detalles del Acuerdo, en particular de lo que implique en términos de intervención en el mercado cambiario y el impacto que origine sobre las expectativas cambiarias. A partir de allí la tasa de interés comenzaría un sendero descendente pero gradual, pudiendo cerrar el año entre 26% y 28% si la incertidumbre se reduce.
• Siendo inminente el Acuerdo con el FMI, incluyendo un primer desembolso esperado entre USD 7000 y USD 10.000 millones, en la medida que el mercado financiero se descomprima las miradas pasarán a posarse en la situación político-social (incluyendo la puja salarial), el control de la inflación y el nivel de actividad, teniendo en cuenta que el camino hacia las próximas elecciones que parecía allanado para el oficialismo hace unos pocos meses, ahora resulta incierto y dependiente de la reactivación.

2. Costos y beneficios del Acuerdo con el FMI

• Las turbulencias que actualmente atraviesa Europa sumada a la suba de las tasas de interés norteamericana, generaron una restricción severa para acceder a financiamiento externo por parte de la Argentina, en momentos en que la consolidación fiscal y el sendero al equilibrio estaban aún a mitad de camino. El gradualismo financiado con deuda dejó entonces de ser posible, como resultado del  cimbronazo de mercado. La reacción del Gobierno fue anunciar el regreso al FMI mediante la negociación de un programa Stand By (al que se agregaría asistencia de otros organismos) del cual aún no existe ninguna precisión.
• El Gobierno busca revertir las expectativas negativas al “asegurar” el financiamiento por unos tres años con la asistencia a bajo costo de organismos, contra lo que deberá asumir ciertas metas y compromisos. Pero si recurrir a los Organismos y evitar la dependencia del cambiante humor de los mercados puede ser una conducta prudente en las condiciones actuales, implica incurrir en costos políticos difíciles de mensurar, en un país donde una parte no menor de la población asimila FMI a ajuste y crisis.
• Es muy probable que las exigencias pasen por una recalibración del programa económico buscando más congruencia entre el programa fiscal-financiero y el programa monetario-cambiario que lleve adelante el BCRA. Esa recalibración tomaría la forma concreta de metas cualitativas y cuantitativas en el frente fiscal, monetario y externo (objetivo de reservas).
• En definitiva, luego de cerrado y anunciado el acuerdo con el FMI, todas las miradas estarán puesta en lo inmediato en la posibilidad de disipar las tensiones cambiarias a corto y mediano plazo. Nos inclinamos a pensar (con todos los resguardos por desconocer letra chica del acuerdo) que se privilegiará volver a flotar razonablemente a partir de los valores actuales. Impidiendo movimientos bruscos tantos la baja como al alza, pero observando que el sendero hacia fin de año no se atrase ridículamente con respecto a la inflación.