Informe Económico. EL CREDITO, OTRA VICTIMA DE LA CORRIDA CAMBIARIA

07 de agosto de 2018

1. Contexto desfavorable para el crédito

• El Gobierno busca volver a tomar cierto control sobre la economía, tomando como punto de partida el (incipiente) fin de la corrida cambiaria. La combinación de medidas regulatorias, como la suba en los encajes bancarios y la posibilidad de integrarlos con BOTE 2020, las ventas de dólares del BCRA y del Tesoro en el marco de subastas diarias (que ahora se acortan desde USD 100 M a USD 50 M  con el objeto de evitar la incipiente tendencia declinante del tipo de cambio, aunque la tranquilidad en el mercado cambiario aún luce como frágil), ventas en el mercado de futuros y fuerte restricción monetaria resumen el accionar de un nuevo BCRA más pragmático y eficaz, al menos en lo referido al cumplimiento de su objetivo prioritario de detener la corrida cambiaria.
• Sin embargo, tanto la corrida cambiaria como el set de medidas puestas en marcha para detenerla, tuvieron importantes repercusiones negativas en la liquidez del sistema financiero y en la dinámica de los préstamos bancarios dirigidos al sector privado.
• La menor liquidez en el mercado sumado a un BCRA que en el corto plazo debe seguir manteniendo las tasas de política (tanto de Leliq como de Lebacs) en valores muy altos, tienen como correlato directo muy altas tasas de mercado (tanto activas como pasivas). Respecto a las tasas activas, la tasa promedio de los adelantos en cuenta corriente en julio superó el 50%, record histórico y superior en más de 7pp al promedio del mes anterior, mientras que la tasa de los préstamos personales, si bien experimentó una suba más suave (250bps respecto al mes de junio), también se ubica en sus máximos valores desde que es relevada diariamente.
• El día martes, el Comité de Política Monetaria del BCRA resolvió por unanimidad definir la tasa de Letras de Liquidez (LELIQ) a 7 días como la nueva tasa de política monetaria (fijándola en 40%, lo cual implica una suba al compararla con los pases pasivos a 7 días -37%-), con el objetivo de comenzar a revalidad un instrumento  que en los últimos tiempos se había quedado sin sentido (la tasa del  corredor de pases) al no poder moverlo y no otorgar pases activos. Recordemos que en el primer tramo de la gestión anterior, la tasa de referencia de política monetaria era la de la Lebac de corto plazo, para luego pasar a ser el centro del corredor de pases a 7 días, siguiendo el modelo de otros países. Las decisiones de la autoridad monetaria se concentrarán en un instrumento cuya influencia operativa será cada vez mayor en un contexto de reducción gradual del stock de LEBAC.
• La decisión de mantener tasas de interés muy altas se deriva de la necesidad de consolidar la estabilidad cambiaria, más allá de que públicamente se sostenga que las altas tasas se relacionan con los elevados niveles de inflación. Cuando el BCRA considere que la estabilidad cambiaria se ha consolidado y que la misma es menos dependiente de las licitaciones diarias del Tesoro, podrá comenzar a reducir las tasas de política (en Lebacs lo haría más rápido pero partiendo de niveles más altos, esperándose una tasa primaria de un mes en torno al 45% en la licitación de agosto, contra el 46,5% de la licitación de julio). Sin embargo, la volatilidad del mercado producida por el anuncio de reducción del monto de las subastas (desde USD100M a USD50M diarios) es una señal del grado de cautela con la que necesita manejarse la Autoridad Monetaria.
• El REM de julio arrojó como resultado que los analistas esperan que la primera reducción de la tasa de política se disponga recién en septiembre, y que esa reducción sea de solo 100 bps, seguida por otra baja similar en octubre. Conforme a la encuesta, la tasa cerraría el 2018 en el 35% y el 2019 en 25,5%, lo que arroja una tasa promedio para el año 2019 superior al 30%, casi 10pp por encima de la inflación esperada para el próximo año.
• La incertidumbre y pérdida de confianza generada por la corrida cambiaria y los efectos de su correlato inflacionario, conjuntamente con el ajuste fiscal y el apretón monetario dirigido a controlar la corrida, han generado un estado recesivo en la economía, estado que en el segundo trimestre ya se había disparado por la fuerte caída de la cosecha (sequía mediante). La situación afectó con fuerza al sector financiero, revirtiendo la buena dinámica experimentada por el crédito hasta los primeros meses de este año. La necesidad de terminar la corrección de las variables macroeconómicas, así como de generar confianza con un proyecto de crecimiento sustentable, son fundamentales para que el crédito vuelva a reactivarse, especialmente el de largo plazo, necesario para el desarrollo de nuevos proyectos productivos.

2. Tasas competitivas y menor riesgo cambiario resucitan los plazos fijos

• En los primeros siete meses del 2018 los depósitos en pesos del sector privado acumulan un crecimiento del 14%, 4 p.p. por debajo del crecimiento de los precios en el mismo período. El crecimiento se explica principalmente por la dinámica de las colocaciones a plazo, que crecieron un acumulado del 22% a julio pasado, motorizadas por el segmento mayorista, que creció un 36,1% (vs 9,5% en el mismo período del 2017), ya que en el segmento minorista el crecimiento de los plazos fijos fue débil (12,7% en el 2018, habían crecido 12,2 en ene-jul del 2017).
• En esos siete meses los depósitos en dólares del sector privado se incrementaron en USD 1.633 millones (6,4%) ubicándose en USD 27.337 millones.
• Los altos niveles de tasas de plazo fijo en un marco de menor percepción de riesgo cambiario apuntan a que el fondeo bancario comience a recuperarse, especialmente si las Lebacs pierden atractivo para los inversores locales. Agregando a lo anterior la caída en la dinámica del crédito, la liquidez bancaria “neta de elementos ilíquidos” (Bote 2020) dejaría de caer, y hasta podría mostrar alguna recuperación en los próximos meses.