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10 de diciembre de 2018

·  En su primera reunión de diciembre del Comité de Política Monetaria (COPOM), el BCRA decidió eliminar  el piso de 60% de la tasa de política monetaria (promedio de tasa de Leliq) acordado con el FMI, con lo que el 5 de diciembre dicha tasa cerró por debajo de ese valor por primera vez desde finales de agosto. Al mismo tiempo el BCRA anuncio que apunta a un nuevo sobrecumplimiento del objetivo de crecimiento cero en la Base Monetaria (corregida por estacionalidad) para diciembre, y definió nuevas bandas para la zona de no intervención cambiaria que estarán vigentes en el primer trimestre del 2019.

· La decisión de eliminar el piso de tasa de interés fue tomada luego de tres bajas consecutivas en el promedio de expectativas de inflación para los siguientes 12 meses, incluyendo una baja significativa en el último REM; publicado el 4 de diciembre. Si bien se descontaba que el piso de 60% iba a ser modificado, no se sabía si sería reemplazado por uno nuevo o, como sucedió, directamente eliminado (una buena decisión, ya que un nuevo piso podía ser tomado como un compromiso demasiado rígido de baja de tasas). Es que la necesidad de calibrar la baja de tasas de una manera que no comprometa la actual pax cambiaria ni las expectativas de inflación obligan al BCRA a ser cauteloso, por lo que se descuenta que en diciembre no podrá mantener el ritmo de reducción de bajas de tasas de noviembre, cuando las redujo en 8p.p.

· Lo anterior se da en un marco de incipiente pero firme reducción en las expectativas de inflación. Conforme, al reciente REM, la inflación promediará el 2,3% en los próximos 6 meses,  para caer luego por debajo del 2% en los 6 meses siguientes y por debajo del 1,5% mensual en el año 2020. Las expectativas son muy parecidas para el caso de la inflación núcleo, lo que sugiere que se asume implícitamente que ya no habría grandes ajustes tarifarios (al menos de la magnitud que tuvimos en los últimos años).

· Tomando en cuenta lo que espera el mercado, y diferenciándose de los anuncios optimistas (e incumplibles) de la conducción anterior, el BCRA mantiene una actitud cautelosa y realista tanto en sus declaraciones como en su política. Dentro de ese contexto, compensa la eliminación del piso de tasas con el anuncio de que buscará sobrecumplir la meta de crecimiento de base monetaria (BM) de diciembre en al menos $ 16.000 millones (algo más del 1%). Ello se deriva de que el BCRA mantiene la meta de que el incremento estacional de la BM sea del 6,3% en diciembre, pero no utilizará el margen que le daba el sobrecumplimiento de los meses anteriores (en octubre sobrecumplió en 1,5% y en noviembre en 1,1% las metas de crecimiento cero de la BM, tomando como punto de partida al promedio de BM del mes de septiembre).

· Por otra parte reforzó el sesgo cauteloso de la política monetaria al reducir al equivalente de USD 50 millones diarios (desde USD 150 millones acordados con el FMI) la potencial emisión de pesos que se generaría en caso de que compre divisas (lo que sucedería si el tipo de cambio toca el piso de la banda cambiaria), pero manteniendo en el equivalente a USD 150 millones diarios la esterilización de pesos que realizará en caso de que venda divisas (si el tipo de cambio toca el techo de la banda cambiaria).

·  Por último, el BCRA se adelantó a lo que se esperaba recién para finales de este mes, al definir la banda cambiaria que estará vigente en el primer trimestre del 2019. Al respecto, mantuvo la amplitud de la banda (cerca del 30%), pero redujo al 2% (contra el 3% vigente para el actual trimestre) el ritmo mensual al que se irán elevando diariamente el piso y el techo. De esta manera el BCRA implícitamente manifiesta que también espera una reducción en el ritmo de inflación, mientras que este movimiento de la banda más la amplitud de la misma (y el hecho de que se parte de su piso), le otorga un buen margen para asegurar que el tipo de cambio no se atrasará en términos reales.   

·  Ahora bien, de momento y en un contexto en que la actual normativa implica que el encaje del crecimiento de los plazos fijos (que “naturalmente”  se fue dando como contrapartida del desarme de Lebacs) se integra con Leliqs, la baja de la tasa de política monetaria implica una baja generalizada de las tasas de interés en la economía, reforzando la necesidad del BCRA de moverse con cautela. En una actitud de “baja de tasas tan rápida como sea posible, pero tan lenta como sea necesaria”, busca no comprometer la calma cambiaria ni la meta de Base Monetaria.    

·  Teniendo en cuenta la fuerte incertidumbre que rodea (al menos por ahora, pero probablemente por bastante tiempo) al escenario político, las reducciones de tasas que disponga el BCRA estarán limitadas por las dificultades para que caiga el nivel de riesgo país y por el riesgo de que se genere un corrimiento de la demanda de dinero en busca de cobertura cambiaria. Y ese  riesgo se irá incrementando a medida que nos vayamos acercando al tiempo electoral, a menos que se modere la incertidumbre política.