Informe Económico. ESTABILIZACIÓN ENDEBLE – RE

ESTABILIZACIÓN ENDEBLE

29 de junio de 2018

1. Mercado de cambios: Aún con más pragmatismo siguen las dudas

• Una segunda ola de retaliación global sigue complicando la estrategia de estabilización del mercado cambiario por parte de las nuevas autoridades del BCRA. Tras un buen debut (con una serie de medidas), el desembolso efectivo del primer tramo del acuerdo con el FMI y la incorporación de Argentina a los índices de mercados emergentes (MSCI) parecía llegar la calma cambiaria para encontrar un equilibrio del tipo de cambio en torno a $ 27. El recrudecimiento de tensiones globales entre EE.UU y el resto de las potencias globales, nueva suba del petróleo y el fortalecimiento del dólar han provocado una segunda ronda de salida de capitales de los mercados emergentes. Como en otras oportunidades, la corriente de ventas de activos argentinos y salida de capitales es más fuerte que en otros mercados. En este comportamiento se refleja que a las autoridades económicas le está costando más de lo pensado recrear la confianza, el mercado está descontando que será difícil pilotear políticamente el plan acordado con el FMI y por supuesto, nuestro país es de los más vulnerables al tener un desequilibrio externo que ronda el 5,3% del PBI.
• Para el BCRA sigue siendo estrecho el margen de maniobra para avanzar en desarmar el stock de Lebac, y más importante aún, profundizar el sendero de rebaja de los tipos de interés. La “super” tasa de corto plazo que convalidó en la anterior licitación del 47% (aunque bajo 42% al día siguiente en el mercado secundario) aumenta el cortoplacismo de las Lebac (en julio opera una mega licitación primaria de más de $550.000 millones) y le agrega a la economía una presión recesiva adicional que golpea fundamentalmente a las PyMES. Es por ello la preocupación y recientes medidas del BCRA para buscar suavizar el impacto en este sector tan sensible.
• En varios aspectos, y esto es algo positivo, se percibe un accionar menos dogmático y más alineado a la realidad por parte de la nueva conducción del BCRA. El acuerdo con el FMI impuso un corset “incómodo” en materia monetaria y cambiaria (más aun cuando se estaba tratando de aquietar una corrida contra el peso) producto de decisiones tomadas por las autoridades anteriores. Creemos que llegado el momento, si es necesario recurrir a nuevos instrumentos y a mayor flexibilidad para intervenir en el mercado cambiario, muchas de las pautas comprometidas (reservas netas, crecimiento, etc.) serán más indicativas y podrían modificarse en línea con un accionar más pragmático de las autoridades actuales. En cambio sí será determinante para acceder a nuevos desembolsos el cumplimiento efectivo de los objetivos fiscales trazados para 2018 y 2019 (2.7% y 1,3% de déficit primario respectivamente).
• Por otra parte, en su primer comunicado de política monetaria se observa un enfoque más general incluyendo consideraciones sobre el nivel de actividad, la situación fiscal, precios, tipo de cambio y contexto externo. Si bien se sostuvo la necesidad de mantener el sesgo contractivo de la política monetaria, debido a la trayectoria esperada de la inflación y a expectativas aun alejadas de la nueva meta del 17% para diciembre de 2019, creemos que ni bien aflojen algunas tensiones y exista margen se iniciará una rebaja de las tasas de interés, situación que parece se dilata en el tiempo dadas las condiciones actuales.

2. Déficit récord, aunque la película será distinta

• Según los datos del MULC de mayo, tanto la cuenta corriente como la cuenta capital y financiera siguen experimentando déficit, lo cual llevó a una caída en la reservas USD6.525 millones. En particular, la cuenta financiera registró una salida de fondos por USD4.500 millones principalmente como respuesta a la fuerte demanda de divisas. El déficit de la cuenta financiera cambiaria es el mayor desde enero de 2006, cuando el sector público había cancelado la totalidad de la deuda con el FMI. Por su parte, la FAE totalizó un récord en mayo al sumar USD4.616 millones (acumulando USD13.600 millones en 2018), el mayor registro de la serie relevada desde 2003.
• En contraposición a los datos del MULC (y del balance comercial) las proyecciones del FMI dan cuenta de un tipo de cambio que debería rondar los $29,5 a fin de año, en línea con una depreciación del TCRM de 18,1% (esperando una apreciación en lo que resta del año) que llevará una mejora en el saldo comercial de  USD700 millones, en línea con un déficit de cuenta corriente de 3,6% del PBI y un incremento en las reservas brutas de USD10.300 millones hasta los USD65.400 millones (RIN de USD29.700 millones).
• Dichos datos parecieran lucir demasiados optimistas, específicamente la reversión del balance comercial de un déficit USD 5.500 millones en 2017 a un superávit USD 700 millones en 2018, teniendo en cuenta el contexto externo desfavorable. Por lo cual, el cumplimiento de dicha proyección implicaría una fuerte desaceleración de las importaciones (y un robusto incremento de las exportaciones) en la segunda mitad del año, dado que en los primeros cinco meses del año las compras se incrementaron 17,9% i.a.