Informe: En busca de la consistencia monetaria-cambiaria

1. Sin grandes sorpresas  

– En la última reunión de política monetaria de enero, el BCRA dispuso una nueva baja de 75 puntos básicos en su tasa de referencia, llevando el centro del corredor de pases de 7 días a 27,25% y acumulando un recorte de 150 puntos desde el cambio en las metas de inflación anunciado el 28 de diciembre pasado. Aun así, todavía sigue siendo parcial la reversión del endurecimiento monetario realizado entre octubre y noviembre (250 bps, desde 26,25% a 28,75% en esa tasa de referencia).

– Teniendo en cuenta la presentación del IPOM del día previo, esta segunda baja de 75bps era previsible, y por lo tanto no tomó por sorpresa al mercado. Pese a ello, no deja de sorprender la fuerza con la que ha reaccionado el tipo de cambio a las bajas de las tasas, pese a que las mismas han sido relativamente graduales.

– El mercado interpretó la nueva baja como la confirmación de la decisión de avanzar hacia un nuevo equilibrio dólar-tasa, con el tipo de cambio mayorista fluctuando en el rango 19 a 20 pesos por USD, lo que implica subas del 10% al 15% respecto a inicios de diciembre pasado. La suba del tipo de cambio ha sido relativamente rápida, agregando alguna presión adicional a las expectativas de inflación, en un contexto de fuertes ajustes tarifarios en que se inician las paritarias.

– Con reservas superiores a los USD 63.000 millones y depósitos públicos en USD (mayoritariamente del Tesoro Nacional) por casi USD 12.000 millones, tanto el BCRA como el Tesoro disponen de un margen extremadamente amplio para contener una eventual exagerada presión alcista en el tipo de cambio, pero en principio parece que su participación no será necesaria, al menos en el corto plazo.

– Es evidente que la filosofía “gradualista” con que arranca el BCRA el año 2018 no es consistente con la nueva meta de inflación del 15%, pero mucho menos consistente era la postura monetaria “súper-agresiva” anterior respecto a la meta antes vigente, del 10% (de hecho, con las fuertes alzas tarifarias de este año, ni siquiera era consistente con el nuevo 15% pese a que las tasas estaban en niveles súper-altos, como ahora reconoce el BCRA). Y sin dudas el actual “gradualismo monetario”, a través de su consecuente “acompañamiento cambiario”, es un soporte mucho más eficiente y consistente para el crecimiento económico.

2. Tipo de cambio: Factores externos e internos ayudan a la competitividad

– El tipo de cambio subió de manera notoria en las tres primeras semanas de enero, para comenzar a mostrar incipientes signos de estabilización en los últimos días. Fluctuando en un rango relativamente amplio, de $19 a $20 por USD, factores externos como la parsimoniosa suba de la tasa de interés norteamericana, la debilidad del dólar a nivel mundial  y la apreciación de las monedas emergentes favorecen la competitividad del peso argentino. Ello podría frenar cuanto menos parcialmente el acelerado deterioro de la balanza comercial (terminó el 2017 con un déficit de USD 8.471 millones, superando holgadamente el récord anterior de USD 5.751 millones de 1994 y los USD 4.943 millones de 1998).

– Según el MULC de diciembre, la demanda bruta de divisas por FAE y turismo superó los USD 60.000 millones, superando por primera vez al total de exportaciones del año (USD58.427 millones). Esto implicó un fuerte aumento en la demanda, del 57% respecto al año anterior. Por su parte, durante el año 2017, el saldo de la balanza en turismo (déficit USD 8.622 millones) explica casi el 80% del déficit en la cuenta de servicios (déficit de USD 10.788 millones).

– En los próximos meses, colocaciones de deuda de subnacionales (provincias) y del sector privado probablemente fortalecerán la oferta, mientras que el sostenimiento en la demanda privada vinculada a crédito hipotecario, suscripción de LeTes, viajes y dolarización de portafolios vía compra de billetes por parte de inversores minoristas, crecería a un ritmo menor, En ese marco, nuevas reducciones de las tasas de interés no solo serán positivas, sino que serán necesarias para evitar que el atraso cambiario vuelva a crecer. Así, el actual techo de $20 sería sólo transitorio, con el tipo de cambio apuntando al rango $22,50/$23,00 para fines del presente año.