Política Cambiaria: ¿Bienvenido Pragmatismo?

A continuación, el resumen del Informe Económico de la última semana. Lo invitamos a descargar el Informe Completo.

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En las ultimas semanas varias medidas tuvieron lugar que cambian el sesgo de la política cambiaria. Habrá que ver como reacciona el mercado pero vale la pena hacer un repaso para tomar posición al respecto.

1. Insistiendo con una meta equivocada

Luego de sorprender al mercado cuando el martes 11 subió la tasa de pases en 150bps, el BCRA convalidó el martes 18 una suba de 200bps en el plazo más corto de Lebacs respecto a la licitación de marzo. La nueva tasa, de 24,25% para el plazo de 28 días, se ubicó aproximadamente en línea con el mercado secundario, “manejado” por las ventas del Ente Monetario.

En la presentación de Informe de Política Monetaria (IPOM) del martes 18, el Presidente del BCRA sostuvo que la principal causa que motiva al BCRA a elevar las tasas de interés es una dinámica inflacionaria superior a la prevista, insistiendo con su argumento de que “no hay nada más reactivante para la economía que una baja de la inflación”. Si bien ello puede ser cierto en el mediano plazo, es por demás discutible en el corto plazo, ya que el efecto de reducir la inflación dependerá de las causas de la inflación previa y de las herramientas usadas para la desinflación.

Con un IPC que acumula 6,3% en tres meses (y que seguiría con dígitos cercanos al 2%), la desinflación esperable una vez que terminen los aumentos tarifarios no sería suficiente para alcanzar la meta del 17%. Para cumplirla, se requiere un crecimiento de la inflación que ronde el 0,9% en el segundo semestre del año, algo que parece muy poco probable. Y, si el camino para el cumplimiento implica tasas de interés reales más altas y tipo de cambio más atrasado, es posible que un eventual cumplimiento no sea una buena noticia ni deseable para la economía.

2. ¿Pragmatismo o retórica? Ahora el tipo de cambio parece importar

La existencia de un  fuerte atraso cambiario parece haber permeado en el interior del Gobierno, llevando a un giro de política que ahora parece incluir al tipo de cambio como variable relevante.

Aunque no se lo dijo de esa manera, las apariencias apuntan a que el insostenible desalineamiento del tipo de cambio habría sido una consideración relevante detrás de la “nueva meta” del BCRA, de alcanzar un ratio de reservas / PBI de 15%, lo cual implica incrementarlas en más de un 50% (alrededor de USD 30.000 millones).

Dado que en los últimos 12 meses el BCRA adquirió un promedio de USD 1.500 millones mensuales, no queda claro si el anuncio de la meta de reservas es una justificación “ex-post y ex-ante” de esas compras, o si el BCRA intervendrá directamente en el mercado. Debe tenerse en cuenta que la autoridad monetaria no habló de plazos ni de los métodos que utilizaría para converger al ratio de reservas/PIB mencionado.

Si el tipo de cambio dejó de ser una variable residual, para pasar a ser parte de un modelo que tiene en cuenta algo más que la inflación, ello sería un vuelco a la realidad más que elogiable, aún sabiendo que ello no es consistente con insistir de manera simultánea con una meta inflacionaria casi imposible de cumplir. Más allá de ello, el  nuevo escenario plantea en principio un tipo de cambio con mayor volatilidad (y menor previsibilidad), dependiente de las intervenciones que realice el Banco Central en el mercado cambiario.

3. Shock de confianza en momentos de desconfianza

A fin de marzo finalizó el Sinceramiento Fiscal, con un éxito que superó todos los pronósticos planteados al momento de su lanzamiento. La operatoria alcanzó un monto total de USD116.800 millones, de los cuales cuatro de cada cinco dólares de activos se encontraban en el exterior.

El blanqueo significa la incorporación a la economía formal de una importante masa de capitales, que puede ser un trampolín para el crecimiento futuro de la economía nacional. Se reconocieron activos por más del 20% del Producto Interno Bruto (PIB) nacional, lo que es equivalente al 91% del sistema financiero actual, 47% de la deuda pública nacional o el 37% del valor de las empresas que cotizan en el recinto bursátil.

En términos fiscales, el blanqueo también fue un éxito. Los ingresos alcanzaron $148.600 millones (cerca de un mes de recaudación) o lo que es lo mismo 1,8% del PIB. Y los efectos fiscales no se acabarán de manera inmediata, como consecuencia de la ampliación de la base imponible.